Grande esforço, teórico e empírico, tem sido feito para entender a tomada de decisão do processo de um IPO – Initial Public Offering (Oferta Pública Inicial) das ações de uma empresa. A maioria da pesquisa empírica se apóia em dados existentes em entidades reguladoras, como a Securities and Exchange Commission- SEC (http://www.sec.gov/), a Comissão de Valores Mobiliários- CVM (http://www.cvm.gov.br) americana.
Em recente estudo desenvolvido por James C. Brau e Stanley E. Fawcett, intitulado Initial Public Offerings: An Analysis of Theory and Practice” (Ofertas Públicas Iniciais: Uma Análise da Teoria e da Prática), publicado em The Journal of Finance, Vol. LXI, Nº 1, February, 2006, estes autores estenderam a literatura sobre IPOs ao analisar dados únicos de pesquisas com chief financial officers – CFOs (336 no total) para comparar a perspectiva dos CFOs com a teoria acadêmica prevalente.
Especificamente, eles examinaram as seguintes 07 (sete) questões: motivações para ir a público, timing do IPO, seleção do subscritor, underpricing (sub-precificação), sinalização, questões do processo do IPO, e a decisão de permanecer privado. Os autores pesquisaram três sub-amostras de empresas, nominalmente, aquelas que completaram o IPO com sucesso, aquelas que começaram o processo mas escolheram retirar a aplicação, e aquelas que são grandes o suficiente para ir a público, mas não tentaram o IPO.
Historicamente, os empiristas têm tido dificuldade de estudar as razões pelas quais as empresas vão a público devido às restrições de dados. Os autores acima observaram que os CFOs identificam a geração caixa (a partir de ações nas mãos do público) para uso em futuras aquisições como a mais importante motivação para ir a público. As explicações de livro-texto, tais como reduzir o custo do capital, e a pecking order of financing (*) não estão entre as mais importantes razões para conduzir um IPO. Adicionalmente, empresas high-tech vêem um IPO mais como um movimento estratégico de aumento de reputação do que uma decisão de financiamento.
A literatura prévia documenta que os IPOs tendem a vir em ondas, caracterizadas por períodos de mercados quentes e frios. Para entender este fenômeno melhor, os autores examinaram o timing dos IPOs. Eles verificaram que os CFOs levam em consideração os retornos de ações em mercados e em indústrias, e colocam menos ênfase na força do mercado de IPO quando consideram o prazo de sua aplicação. Empresas apoiadas por capital de risco e empresas com pequenas diminuições em propriedade no IPO tendem a ver as questões de timing do mercado como mais importantes do que seus pares.
Examinando o sentimento dos CFOs em direção aos critérios de seleção de subscritores, os autores observaram os CFOs selecionam subscritores baseados em sua reputação, qualidade de departamento de pesquisa, e expertise na indústria.
Na média, os IPOs são precificados mais baixos do que seus primeiros dias de fechamento de mercado. Conhecido como underpricing, este tópico é talvez a área mais amplamente estudada na literatura de IPO. Os autores constataram que os CFOs são relativamente bem informados no que diz respeito ao underpricing. Eles sentem que o underpricing existe primariamente para compensar os investidores por tomarem o risco de investir no IPO. Os CFOs indicam que a segunda mais importante razão para o underpricing é o desejo dos subscritores de obter o favor dos investidores institucionais.
No que diz respeito à teoria da sinalização, os CFOs, especificamente os das grandes empresas, vêem os ganhos históricos como o mais positivo sinal no processo do IPO. Usar um dos top banqueiros de investimento é o segundo mais positivo sinal, e se comprometer com um longo prazo de fechamento como terceiro mais positivo sinal. Vender uma grande porção da empresa e vender ações internas são vistos como sinais negativos.
A análise dos autores do projeto do processo do IPO (i.e., tipo de contrato de subscrição, prazo de fechamento, super rateio, “banho de loja”, e oferta de unidades) revela que os CFOs vêem o uso do compromisso da empresa com o contrato de subscrição como a mais importante questão. Compromissos da empresa são de importância particular para empresas baseadas em capital de risco e para empresas que se retraem do IPO. O prazo de fechamento é também importante e serve primariamente como um sinal positivo pelos insiders e, secundariamente, como um artefato de alinhamento.
A opção de rateio amplo é vista somente de moderada importância. Já o “banho de loja” (no sentido de tentar enganar), os CFOs reconhecem a importância da apresentação de fortes ganhos nos prospectos, mas não estão preocupados com reações potenciais negativas de “banho de loja”. Em relação a outras questões de processo, a oferta de unidades não é considerada como importante.
A questão final a ser examinada pelos autores envolve fatores que influenciam a decisão de retirar a aplicação ou não conduzir o IPO. Os autores observaram que os CFOs, particularmente aqueles em empresas mais velhas, consideram a manutenção do controle da tomada de decisão como a razão básica para a empresa permanecer privada. Os CFOs são também preocupados com condições de mercado e de indústria desfavoráveis. Os CFOs que empregam subscritores de alto prestígio são mais confiantes no processo do IPO. Empresas high-tech são menos preocupadas com o controle e diluição, mas são mais preocupadas com questões de mercado e de precificação.
Em todas as questões precedentes, os autores perceberam que o sentimento do CFO é condicionado ao status do IPO da empresa. Por exemplo, CFOs que tentaram um IPO (com sucesso ou não) discordam de CFOs que não tentaram um IPO por motivações de ir a público, seleção de subscritores, underpricing, e sinais negativos de IPO. Com relação à decisão de ficar privado ou a decisão de retirar o IPO, os autores observaram que os CFOs de IPOs retirados têm opiniões diferentes dos CFOs dos outros dois grupos. Além do mais, em respeito ao timing do IPO, CFOs de sucesso sentem que as condições da indústria são menos importantes relativamente aos outros dois grupos.
Em resumo, por este rápido relato se observa que a decisão de buscar o processo do IPO como forma de financiamento da empresa, é um processo de importância tanto profissional quanto acadêmica, mas que envolve uma série de questões de natureza complexa que precisam ser mais entendidas por aqueles que estão pensando em adotá-la!
Se sua empresa, organização ou instituição deseja saber mais sobre IPOs, fique a vontade para nos contatar!
(*) Na teoria de estrutura do capital da empresa e das decisões de financiamento, a Pecking Order (a tradução literal é a lei do galinheiro: o mais forte bica o mais fraco) Theory ou Pecking Order Model foi desenvolvida por Stewart C. Myers e Nicolas Majluf em 1984. Ela afirma que as companhias priorizam suas fontes de financiamento (das finanças internas às ações) de acordo com a lei do menor esforço, ou da menor resistência, preferindo vender ações como o meio de financiamento de última instância.
